作者：巨鯨
未雨綢繆
最近港股股市走勢反覆無常，波幅甚大，數百點的變動已成常規。在目前的市況下，短炒賺錢不是一件簡單的事，因為恒指已到歷史高位，巿場沒有人知道是已經到頂，準備大跌還是震倉誘空。不過無論市況如何，作為投資者，都應該相信天無絕人之路，總有靚項目可做。今周研究的是聯合地產（香港）（00056），此股市盈率（P/E）和市帳率（P/B）分別只有2.49倍和0.25倍、股價在低位、往績有優良表現，希望深入研究會有驚喜。
聯合地產（香港）的結構比較複雜，但巿值較大的公司多數都是這樣的結構。它的核心業務為房地產投資和酒店業，還持有62%股權的聯營公司天安中國投資（00028）、56.33%股權的新鴻基有限公司（00086）和51%股權的五龍動力（00378）。要分析該間公司，真的有點難度，以下會詳細少少地解釋。
在過去幾年，公司營業額穩定，但盈利卻有增長的表現，箇中其實有一個原因是聯營公司天安業績爆升，自2015年起貢獻了比以往多幾倍的利潤。
天安中國投資主要在內地和香港從事房地產發展及物業管理服務，近幾年業績爆靚，但原因是公司不斷出售非核心業務而錄得巨大的盈利漲幅。以2016年為例，公司利潤約57億元，本業盈利其實只有6.6億元，出售業務利潤卻達39億元，其中約20億元歸聯合地產。換言之，天安在2016年為聯合地產貢獻的20多億元利潤中，大部分是不可持續的收益。
新鴻基是一家在香港從事金融服務的老牌公司，近幾年依然盈利穩定，定期派息，為母公司帶來大量現金流。
五龍動力主要業務是研發和生產鋰電池，未來主打電動車市場，但公司營運狀態一般。過去幾年至今仍未有盈利產生，惟看好公司業務大方向，期望公司將來可為聯合帶來貢獻。
回到聯合的股價方面，P/E有2.48倍（參照2016年年報）、P/B有0.25倍（參照2017年中期報告），平絕全宇宙、股價在低水平位置，以現價1.59元來說是極之便宜的。雖然，聯合的本業穩健，但筆者認為聯合及其聯營公司的資產配置在未來幾年有很大的隱憂。一來天安若停止出售附屬公司，年度利潤將會大降；二來因為聯合和天安一共持有數百億元的房地產和股票資產，如果在未來幾年樓市和股市真的遇上大熊市，不但資產貶值會入帳到財務表中，公司的主營業務也會變得很差。所謂「海水退潮就知道誰沒穿褲子游泳」，聯合的真面目將會露出。不過即使作最壞的打算，資產貶值和收入均達75%跌幅，投資者以1.59元成本持有只是以P/E10倍和P/B0.5倍買入股票，依然處於合理水平。所以，無論是現在買入等升或是等潮退後再買入，也是值得考慮的做法，當然後者更為安全。
【權益披露：本人沒持有上述股份】
